华星化工：增长达阶段高峰 长期前景仍可期

华星化工草甘膦景气推动上半年业绩达到阶段高峰。华星化工2008年上半年收入和利润的高增长来源于报告期内主要产品草甘膦价格的大幅上涨，以及草甘膦产能的同比扩张。2008年上半年，草甘膦价格延续了07年下半年的大幅上涨格局，市场价格由07年底的6.5万元/吨最高上涨至10.5万元/吨，到6月底仍维持在9万元/吨以上。受此影响，华星化工草甘膦原药产品08上半年销售均价约为8.21万元/吨，而去年同期该产品销售均价约为3.36万元/吨，2007年度全年该产品销售均价约为4.67万元/吨。

在草甘膦价格大幅上涨的情况下，虽然原材料价格也有明显增长，但华星化工08年上半年的草甘膦业务毛利率仍达到34.95%，同比增长12.46%；综合毛利率达到31.59%，同比增长10.33%。

另一方面，由于华星年产1万吨的草甘膦原药项目于2007年4月上旬竣工投产，由此总产能扩至1.5万吨/年，因此08上半年草甘膦的产量同比增长明显，成为收入和净利润增长的另一重要因素。

三季度草甘膦价格将回落，行业进入优胜劣汰阶段。由于国内草甘膦新增产能的陆续投放，供需不平衡的矛盾明显缓解，加上原料价格下跌，以及国际农产品价格下跌导致海外客户的需求增长较为谨慎，进入7月份，草甘膦价格出现了较明显的下跌，目前草甘膦的市场价降至7万元/吨以下。我们预计草甘膦行业的竞争加剧情况将维持至少几个月的时间，企业的利润水平也将因而出现回落，但行业优胜劣汰之后，包括华星在内的优势企业仍将脱颖而出，维持合理的利润（盈利能力仍然可观），并实现稳步增长。

期间费用控制良好。在营业收入大幅增长的2008上半年，华星化工的期间费用增长幅度有限，因而销售费用、管理费用、财务费用占营业收入比例分别为3.05%、1.32%和1.91%，同比均明显下降。三项费用合计占营业收入的6.28%，同比大幅下降4.99%。此外，报告期内公司的所得税率由33%降为25%，也对净利润的增长起到一定的推动作用。

新项目将成未来增长点。目前华星化工在建的新项目中，合资公司星诺化工4万吨/年双甘膦项目的一期工程将于08年8月下旬试车投产，成为新的利润增长点。此外，拟增发募集资金投向项目2万吨/年草甘膦、年产3.4万吨亚氨基二乙腈项目也已利用自筹资金先行投入。

除草甘膦相关产品外，除草剂精恶唑禾草灵项目（150吨/年）已于08年6月上旬竣工投产，杀虫剂氟虫腈由于部分国外专利已于2008年6月到期，国内企业生产该产品的专利障碍已可跨越，华星拥有相应的技术储备，因此我们预计该产品也有希望成为华星未来的盈利增长点。

盈利预测与投资评级。虽然我们预计短期内华星化工的利润水平将从08年2季度净利润1.12亿元的单季盈利高峰回落，但从长期看，灵活的机制、规范的管理、专注的研发投入和丰富的产品储备为华星的成长提供了有力保障。我们根据对草甘膦景气的预测，维持公司08-10年EPS分别为1.76、1.56和2.06元的预测，给予公司短期“推荐”、长期“强烈推荐”的投资评级。